Herding effect in the spanish stock marketdetection, characterization and implications. / efecto herding en el mercado español: detección, caracterización e implicaciones

Resumen

La hipótesis de los mercados eficientes ha sido una de las cuestiones más estudiadas en la literatura financiera de los últimos años. Algunos autores sugieren que los inversores pueden mostrar sesgos irracionales predecibles que pueden afectar a la eficiencia del mercado y deben atribuirse principalmente a factores psicológicos (ver Odean [1998], Barber y Odean [2000]). Las finanzas conductuales incorporan estos enfoques en modelos estándar de mercados financieros para explicar los efectos agregados de las decisiones de inversores individuales (Thaler [1991], Shefrin [2000]). Dentro de este ámbito, el efecto herding o efecto imitación es uno de los fenómenos que afectan a la formación de los precios y por tanto a la eficiencia de los mercados. Decimos que existe herding en los mercados financieros cuando un grupo de inversores ignora su propia información y sus creencias y actúa únicamente siguiendo bien a otros inversores, bien el consenso de mercado. Aunque se ha hecho un esfuerzo importante para identificar los mecanismos teóricos que pueden causar estos comportamientos y su correspondiente modelización, los trabajos empíricos recientes han enfatizado, por un lado, el interés que despierta el tema, y por otro han puesto de manifiesto la dificultad para realizar este tipo de estudios. En esta línea de estudio, el objetivo de este trabajo es, por un lado, detectar la posible presencia de comportamientos imitadores en el mercado de capitales español. Por otro lado, una vez confirmada la existencia de efecto herding en el mercado de capitales español, procederemos a su caracterización y finalmente, a la determinación de sus implicaciones. En resumen, la aportación fundamental de este trabajo es, por una parte, ofrecer evidencia sobre un aspecto que en lo que nos consta no ha sido suficientemente estudiado hasta ahora: el comportamiento imitador en la dinámica bursátil. Por otra, el estudio pretende dar robustez a los resultados al abordarse el problema desde distintas perspectivas. Si desde los distintos puntos de vista que se plantean se encontrasen indicios favorables a la existencia de conducta imitadora, los resultados tendrán un mayor nivel de contundencia y nos permitirán conocer mejor el funcionamiento propio de las sesiones de negociación. Además las posibles implicaciones podrían ir más allá del propio mercado si encontrásemos relaciones significativas con otros mercados relacionados. En este sentido, en primer lugar en el Capítulo 2 estudiamos el entorno internacional y determinamos si existen diferencias con el mercado español. Nos basamos para ello en los trabajos de Christie y Huang (1995) y Chang, Cheng y Khorana (2000). Adicionalmente y como principal aportación proponemos una medida del herding novedosa y alternativa, menos restrictiva que las que existen actualmente en la literatura, y capaz de detectar el herding que denominamos intencional, diferenciándolo del herding implícito presente en todos los mercados de capitales. En el Capítulo 3, siguiendo las sugerencias de Henker, Henker y Mitsios (2006) y el planteamiento propuesto por Gleason, Mathur y Peterson (2004), aplicamos la medida desarrollada por Christie y Huang al mercado español pero como novedad se utilizan datos de periodicidad intradiaria. El objetivo es dotar de mayor robustez a los resultados obtenidos en el estudio anterior, además de obtener datos complementarios que nos ayuden a caracterizar el mercado español. Además en el Capítulo 3 aplicamos el novedoso enfoque presentado en el Capítulo 2, con datos tanto diarios como intradiarios. Adicionalmente analizamos el comportamiento gregario intradiario del mercado español siguiendo la metodología planteada por Patterson y Sharma (2006), basada en la teoría de las cascadas de información de Bikhchandani, Hirshleifer y Welch (1992). Paralelamente pretendemos aportar además una nueva medida complementaria del herding para detectar la existencia de brokers líderes en el mercado. Una vez detectada la presencia de comportamiento imitador nos planteamos algunas cuestiones sobre su caracterización. En el Capítulo 4 evaluamos qué rasgos del mercado afectan a la intensidad del efecto herding. Los resultados obtenidos sobre la intensidad del patrón imitador y su relación con las variables más representativas del mercado bursátil (volumen, número de transacciones, tamaño de las empresas, sector, etc.) nos proporcionan una primera caracterización del efecto gregario en el mercado español. Saber qué características del mercado pueden afectarle puede ayudar a predecir la intensidad futura del comportamiento imitador en el mercado En el Capítulo 5, puesto que son varios los autores que consideran que es más probable que exista herding o que este sea más intenso en momentos de crisis, estudiamos cual es el comportamiento de los agentes en el mercado español durante la crisis asiática de 1997, considerada la primera crisis de los mercados globalizados. El análisis es exhaustivo, estudiando no sólo el mercado en su conjunto sino también varias submuestras de activos con características similares, con el objetivo de revelar si la crisis afecta de igual modo al comportamiento sobre todos los activos o si algunos son más sensibles que otros. Dada la creciente importancia de los mercados de derivados, consideramos oportuno realizar un estudio conjunto de la presencia de comportamientos gregarios en los mercados de contado, opciones y futuros. Pretendemos evaluar cómo afecta la mayor sofisticación de los mercados, con la introducción de futuros y opciones, al comportamiento de los agentes y en concreto a la presencia de efecto imitación en los mercados financieros. Para ello, en el Capítulo 6 examinamos si la intensidad del comportamiento imitador es significativamente distinta ante eventos característicos del mercado de derivados tales como la proximidad del vencimiento o la propia introducción de los instrumentos derivados En el Capítulo 7 planteamos que el herding puede descomponerse en tres factores: racional, emocional y propensión innata a imitar. Queremos discernir qué parte de la intensidad de efecto imitación detectada en el mercado corresponde a cada uno de estos componentes y qué variables podrían aproximarlos, y si es posible predecir la intensidad futura de herding a partir del conocimiento de los componentes observables (racional y emocional). Finalmente, la cuestión relevante que cerraría el estudio es en qué medida el herding afecta a otras variables de mercado. En el Capítulo 8 analizamos la relación entre herding y volatilidad. Utilizamos volatilidades históricas y realizadas con datos procedentes del mercado de contado y la volatilidad implícita que surge de la actividad del mercado de opciones y observamos qué implicaciones tienen diferentes niveles de herding en el mercado sobre cada una de ellas. Los resultados obtenidos en la tésis proporcionan evidencia a favor de la existencia de efecto herding en el mercado español, especialmente en los títulos muy negociados. Son estos activos los que también muestran aumentos de la intensidad de herding en periodos de crisis. Asimismo encontramos evidencia a favor de la existencia de un efecto vencimiento en el comportamiento imitador de los agentes que negocian en el mercado de contado. Además observamos que tanto las rentabilidades pasadas como el sentimiento de mercado son factores clave en la generación del efecto imitador. Finalmente, podemos decir que cuanto mayor sea la imitación existente en el mercado, mayor volatilidad podemos encontrar, con la excepción de la volatilidad implícita que mide expectativas de volatilidad y no se ve afectada.